五大科技巨头第二季财报季尘埃落定，惟市场反应却冰火两重天。微软绩后单日升15.5%、亚马逊同样绩后飙升15%，Meta绩后单日挫8%、Google则先跌后回稳。同样AI巨头，为何命运截然不同？

关键在于投资者不再只看营收与盈利，而是紧盯3大指标─资本开支（Capex）、自由现金流（FCF）、剩余履约义务（RPO）。云厂资本开支直接决定上游晶片、存储、光通信的订单量。事实上，Capex不是愈高愈好，关键是增速是否在市场预期之内。微软将报告口径Capex从1900亿美元调低至1750亿美元（原因是租赁分类会计调整），同时承诺全年正FCF，市场资金即有所反应，股价单日升15%。

FCF判断AI投入是否过热

FCF主要是用来判断AI投入是否「过热」。Google业绩看似不俗，云业务收入按年升82%，但业绩公布的盘后股价仍跌，正是FCF转负触发估值重估。相反，亚马逊同样FCF转负，股价却升15%─在于AWS收入增速创18季新高且利润率高达39.4%，相信其AI投入正在转化为真金白银的回报。

RPO是指已签约但尚未确认收入的合同金额。反映一个核心问题：「花出去的钱，究竟有冇人埋单？」微软RPO按年增84%至6780亿美元，收入可见度高。亚马逊FCF虽是负数，其AWS订单证明天量Capex不是盲目「烧钱」，而是有合约支撑的产能建设。

本轮业绩，市场用股价投票，清晰地画出AI股的「新审美标准」：不是谁花最多钱就赢，而是谁能最快把钱变成合同（RPO）、变成收入（云增速）、变成现金（FCF）。

过去三年，市场为AI梦想买单。2026年第二财报季正式宣告这个时代结束。2026年投资AI股，已不再是「信仰投票」，而是一场财务验证。\（作者为富途证券高级分析师、证监会持牌人士，并没持有上述股份）