十月份是传统的信心脆弱月，市场一有风吹草动，极度容易被引导到股灾的叙事上。今年的情况有些特别，代表科技类股份的纳指，曾于月初创下历史新高，但很快被一系列AI叙事出现瑕疵影响掉头向下，并引发全球科技股现抛售潮，尤以韩国内存记忆体芯片股为甚。中资科技股虽然早在九月下旬已提前回落，但假期复市之后，仍被外围拖累下行。港股指数方面，恒指表现强于恒科指，但市场整体气氛仍偏弱，短期能否改善，除了要看美国长债利率走向，也要视乎国内稳经济的政策力度，能否超出预期。

近期外围市场的表现均乏善可陈，纳指、韩日科技股的沽压增大，主要原因除了AI叙事不再顺畅，也包括来自美长债高息率和AI泡沫化的担忧，美资大行美林于月初对基金经理所作的调查，也证实了这一点。根据该调查，投资人十月份最担心的风险，依然是债券收益率无序上涨；其次是AI泡沫和第二波通胀。其中，AI泡沫的担忧度，已经从上次调查的第三位上升到第二，说明市场对AI行情的分歧正在加大。

美科企AI投资变化成焦点

市场现在最担心的「雷」有两个，一个是大科企的AI基建投资狂欢退潮，另一个是政府的巨额债务无以为继。AI交易是今年全球市场的核心主线，现时市场的震荡走势亦显示投资者对AI的看法不再是一面倒的乐观。华尔街对冲基金传奇人物Paul Tudor Jones上周发出警告，指当前市场状况类似于1999年，也就是2000年互联网泡沫破裂前一年左右。（2000年美国的科技股泡沫爆破，纳指跌去一半有多）。故此，愈来愈多投资人关注未来6个月，会不会有AI超算巨头宣布削减资本开支？如果真的出现，便证明AI行业迎来大调整拐点，这对整个科技产业链带来的冲击是巨大的。

另一方面，从市场的叙事来看，现时正处在旧叙事已逝，新叙事未现的阶段，行业趋势的一些边际变化，容易造成人踩人事件。上周AI叙事上的冲击包括Anthropic收入尽管仍在快增，但年化收入却低于此前乐观预期；长鑫存储的技术进展，令海外存储龙头的长期稀缺性受到质疑；CoreWeave融资压力，则让市场重新打量AI巨额投入的回报等。

长鑫技术突破 内存板块看俏

以长鑫的技术突破为例，一周前（十月十日）在上海举办的第四届集成电路与芯粒大会上，长鑫存储公布了下一代DRAM单元架构4F2的技术进展，该公司预计今年底将推出搭载4F2架构，并且结合晶圆级混合键合技术的DDR5 RDIMM内存模组。该消息公布后数个交易日，三星电子、SK海力士、微芯科技（Miccron）、闪迪（SanDisk）、铠侠（Kioxia）等主要记忆体供应商的股价下跌了11%至26%，整体记忆体产业总市值蒸发超过7000亿美元。业内主要担心中国本土晶圆厂一旦在高毛利的服务器DDR5市场形成有效技术破局，海外同业巨头通过垄断产能维持超高议价权的叙事逻辑会被动摇。

内存板块股价的大幅回调，可能表明市场低估了中国在产能爬坡和技术突破方面的潜力，不过新产品要推出市场，须完成客户认证、高良率的爬坡才能够大规模量产，而长鑫在缩小HBM等先进DRAM技术领域的差距，仍需相当长的时间。因此，随着内存板块的调整接近七月底部，下一波的反弹相信为时不远。