2025年启动的这波A股牛市，有一个特色是前几轮没有的，那就是ETF基金大行其道。不光是老百姓喜欢投资此类金融工具，“国家队”也把买卖宽基ETF指数基金作为工具和抓手。这比2015年的股灾救市行动要进步了很多。

ETF基金受捧不是没有道理的。三十年前，笔者刚入市炒股的时候，A股市场还很小，也就是几十只股票而已。后来虽然慢慢发展壮大，但是主要的股票就是那么几个，个人投资者还是顾得过来的。因此每轮牛市行情到来之时，我对几个主要股票都大致熟悉，阅读财报、了解经营情况、知道买卖理由。

然而，现在A股总市值已经越过百万亿级别，上市公司规模数以千计，别说了解公司具体情况，就算每个公司的名字看一遍，都需要好几个小时，个人投资者怎么可能对这些公司作深入了解呢？

所以好几年前，笔者就在劝告和我一样的个人投资者：与其去买卖那些连名字都读不清楚的股票，不如针对ETF指数基金进行投资。因为ETF指数基金往往代表了某个行业或者某些行业，具备这个行业的共性，而行业指数的数量远少于个股数量，一下子就缩小了投资者研究的范围。

针对ETF指数基金进行投资的前提条件在于，要有一系列的正确反映行业现实的指数基金。我们不能买一个黄金ETF基金，打开来一看里面主要个股是铁矿石，对不对？在商品市场上这叫挂羊头卖狗肉，投资市场上同样如此，这样的表里不一要不得。最近各大交易所都在清理整顿ETF基金的冠名问题，要求清楚标识行业名字和基金公司，这么做很好。但是如果能够进一步调查，ETF指数基金的名字和内容是否相符，那就更加好了。

我这么说，不是没有事实依据的。举例来讲，一个市值200多亿元的消费ETF，打开来仔细一看，里面前三十的权重股八九成都是食品饮料公司。尤其是白酒公司占了很大一个部分。那怎么能冠名以“消费”呢？

从经济学角度看，食品饮料仅是消费中的一部分而已，而且比例还会随着收入的增长而占比下降。经济学上有一个恩格尔系数，就是用来衡量这个比重的。一般来讲，发达经济体中的恩格尔系数远远低于不发达经济体，就是这个道理的体现。如果我们把食品饮料指数等同于消费指数，是不是一种资本市场上的挂羊头卖狗肉呢？

提防“挂羊头卖狗肉”

实际上，老百姓的消费包含了衣食住行娱乐等各个方面。对笔者来讲，每年的旅游开支远大于平时的吃吃喝喝。随着经济增长，这一点也在宏观数据中得到了很好的体现，资本市场也没有对此熟视无睹，比如最近的旅游ETF就涨得很好。对年轻人来讲，打游戏几乎是主要的娱乐手段，所以游戏行业也会随着年轻一代的成长而在消费占比中越来越重要，游戏ETF基金表现也不错。

可惜这么重要的消费并没有体现在所谓的“消费ETF基金”里面。那么包罗万象的大消费概念是不是难以构建一个基金呢？其实也不是很难做到。金融市场已经有了这样的工具，那就是“基金的基金FOF”。只要交易所愿意清理整顿，就可以把那些挂羊头卖狗肉的消费ETF回归到“食品饮料ETF”，把那些包含了“衣食住行乐”的各种小消费行业ETF基金的大消费FOF基金冠以名副其实的“消费基金”，就可以让真正的宏观经济变量在资本市场上得到很好的体现。FOF基金实际上就是一种帮助投资人构建多层次的立体投资体系的工具，目前在资本市场上似乎没有得到很好的使用。

另外一个问题就是，一些不应该属于消费的个股被包含在了消费ETF基金里面，而且权重还不小，这样就容易出现风格漂移。比如有消费ETF把药明康德这家公司包含了进去。药明康德的主要产品是消费品吗？显然不是，它是给创新药公司提供服务的，面向的主要客户并不是消费者。

指数编制以及由此诞生的ETF基金是一种被动投资工具，它的存在目的就是准确体现一些宏观经济变量，它不需要主动地选择好公司或者剔除坏公司，也不需要主动地选择某一部分来代表整体。这些都不是被动投资工具的使命，而是主动投资基金公司的使命。

（作者为德国波恩大学经济学博士）