今年以来，美国纳指表现明显落后道指，但盈利预期依然优于标指和道指。申万宏源研究资产配置首席分析师金倩婧表示，目前AI基建债务压力不大，但市场对AI公司盈利审视更严。由于硬件制约常引发AI板块季度调整，美股“逢低买入”策略仍然有效。基准情境下，AI软约束风险可控，建议聚焦企业端渗透率能否提升，留意现金流稳定、扩张稳健的公司。不过她强调，美国AI股估值已处高位。若流动性趋势收紧或产业趋势证伪，将引发市场大跌，冲击全球科技股风险偏好。

投资者严审AI公司盈利

金倩婧指出，美股本轮AI行情始于2023年，首两年以估值提升为主，基建及应用股普遍上涨。但去年相关板块估值贡献有限，加上企业靠债务融资支撑投资，在回报率未明朗下，投资者对AI公司盈利审视变得更严苛。

她提到，春节前美股软件股大跌，源于市场忧虑非上市大模型公司颠覆行业生态，引发估值重塑。同时互联网龙头面对“远期收入追不上短期支出”的压力，将导致科技股内部分化。

金倩婧认为，新技术有助提升效率，但要转化为生产力，仍需技术成本下降及企业结构调整。新技术带来规模效应的时间，与市场对回报的乐观预期存在落差，正是“AI泡沫”忧虑的根源。当投资者看清生产力转化边界，股价泡沫便有机会破裂。

她解释，AI“软约束”涉及监管合规、人才组织、数据质量、商业回报等。一旦浮现，可能触发泡沫系统性破裂，调整以年为单位，届时需考虑减持。在软约束出现前，市场倾向将算力、电力等资源堆砌视为获取回报的途径。

AI“硬约束”在于算力、电力、网络、算法等物理边界，决定生产成本与速度。由于硬约束只引发季度调整，逢低买入仍可行。