小米集团（01810）近半年股价自高位回调近四成。笔者认为，市场已不再纠结于单一季度盈利表现，而是重新评估一个更核心的问题─“人车家全生态”最终能否转化为可持续现金流。

先看基本面。小米最新业绩显示，整体盈利能力持续改善，但结构分化明显。智能手机业务在高端化策略推动下，平均售价上升，有效对冲零部件成本上行压力；互联网服务仍是毛利的重要来源，表现相对稳定。不过，物联网业务在内地市场竞争加剧，增速有所放缓，海外市场虽仍具潜力，但附加服务收入贡献仍有待提升。

真正牵动市场情绪的是电动车与人工智能业务。电动车方面，管理层已订下2026年交付55万辆的目标，但笔者认为汽车业务短期毛利率仍难出现显著改善。人工智能方面，大模型与系统级应用正逐步融入手机、家居及汽车场景，但目前仍偏向生态整合与内部效率提升，距离形成清晰、可量化的商业化模式，仍需要时间。

从财务结构看，小米近年经营现金流表现稳健。值得留意的是，管理层透过股份回购向市场释放信号，笔者认为，在高投入周期下启动回购，显示管理层对公司中长期价值具备信心。

总结而言，笔者倾向把小米视为一只“时间换空间”的股票。短期高投入难免压抑盈利表现，但在现金流底盘仍稳的前提下，市场真正的分歧在于，投资者是否愿意为生态兑现，多等一段时间。 （作者为独立股评人）