每逢财政预算案出炉，各界围绕发债的争议颇多。今年虽然政府账面上“扭亏为盈”，但若减去发债收入，其实仍未摆脱赤字困扰。在此背景下，官方调拨外汇基金支持北都建设，以及面向市民派糖，背后的逻辑是什么？

长期以来，香港财政预算都遵循“量入为出”原则。这在持续增长时期无可厚非。但如今内外环境都有变化，政府一边要直面社会老龄化挑战、另一边须应对全球化退潮威胁。即便香港楼市去年已企稳反弹，但大家心里都清楚，过去“土地财政”的黄金时代一去不返，如何寻找经济新增量、实现“腾笼换鸟”转型，这都考验着政策制定者的勇气与智慧。

政府资源跨期配置

因此，紧盯债务绝对规模意义不大，更应关注的是债务可持续性。即借债用于生产与创新的投入，只要保证新增财富超过债务利息，政府财政就是健康的。且不说，当前正处于美元降息周期，官方发新债（低息）还旧债（高息），本就是优化负债结构的良机。单从资源跨期配置来讲，政府发债也是必要的手段。

古往今来的成功改革，无一不是依赖于存量权益的释放。这是因为改革需要冗余的政策空间，既要在未知领域大举投入，亦要安抚旧有利益群体。事实上，不论政府信用支撑的债务收入，还是外汇基金赚来的投资盈余，都属于可被释放的存量权益。当然，改革都有风险，除了要找准方向、下定决心，也要学会高效利用资源达成目的。

2023年2月，内地学界曾展开过一轮“债务大辩论”。彼时社会刚走出疫情阴霾，重振经济是当务之急。部分人士认为债务是“法宝”，增加负债是经济“热启动”的关键；另有持“鸦片论”人士反驳，滥发债务如同毒品依赖，最终必遭反噬。

在笔者看来，债务只是一个杠杆工具，既非法宝也非鸦片，更准确的比喻应该是“中药”。药能医病但也“是药三分毒”，关键在于“对症下药”。

从后续发展来看，中央政府在高举新质生产力大旗的背景下，也善用发债资金盘活改革布局：一方面利用特殊再融资债券，用省级的高信用债来置换县级的低信用债，借此降低债务利率；另一方面连续发行超长期特别国债，专项用于“两重”（重大战略实施、重点领域安全能力建设）、“两新”（大规模设备更新、消费品以旧换新）工作。

债务经济学的反面案例则来自德国。2009年，该国通过宪法改革确立的一项财政规则──债务煞车机制。该制度要求政府每年新增结构性赤字不得超过国内生产总值的0.35%。这也限制了政府通过大规模举债来实施经济刺激计划的能力。

财政过度约束扼杀创新

疫情结束后，德国经济恢复步伐明显落后于美国，以及其他欧元区国家。能源成本上升、投资意愿不振及制造业外移，使得德国遭遇去工业化风险。更重要的是，债务煞车机制扼杀了结构性改革的可能性，在数字经济、人工智能方面大幅落后于竞争者。意识到问题症结后，德国自2022年起多次调整债务煞车，以增加财政灵活性。

自二战结束以来，香港经济结构多次转型，从远东转口贸易重镇，成长为航运中心、贸易中心、金融中心，可以说一路以来都是市场自发选择的结果。如今经济动能出现放缓、社福支出日益庞大，此时更需要政府主动求变，跳出固有财政思维框架，探索出自己的债务经济学。