中东乱局引发金融市场震荡，传统避险资产走势却出现背离。开战至今，黄金价格累计跌超10%，美元指数抽高近2%。“乱世黄金”的逻辑为何被证伪？我们又该怎样理解本轮反常识行情？

至本文截稿时，本周现货黄金价格下跌约6.38%。须注意的是，金价下跌主要发生在亚洲及欧洲交易时段，同时离岸美元的需求大幅上升，反映外资机构正在“抛黄金、换美元”。

联储难减息 利淡黄金

究其原因，笔者认为主要有三个方面：

首先，霍尔木兹海峡被封锁后，大幅推升了原油及天然气价格的上涨预期，进而导致美联储降息预期下降，也就直接压制了黄金价格。对于普通投资者来讲，持有黄金的机会成本在于失去利息收入，所以金价与利率存在明显的对应关系，即利率不变或上升时，金价升势会遭遇阻力，这是由黄金的金融属性所决定的。

在刚结束的3月议息会议上，美联储上调通胀预期，鲍威尔在记者会上强调降息须以通胀放缓为前提，整体释放鹰派信号。

股市剧震 触发沽金套现

其次，金融市场剧烈波动有机会引发流动性危机，高杠杆融资盘面临追加保证金风险，只能“慌不择路”抛售手头上所有易变现资产，其中就包括了传统避险资产──黄金。

美以伊冲突爆发后，韩国综合指数曾连续两日下跌7.2%与12.1%，一度触发熔断机制，就是因为这种负反馈机制。在此之前，韩股融资余额攀升至历史高位。当外部冲击来临时，这些高杠杆头寸承担着强制平仓压力，投资机构只能在最短时间内出售资产以筹措资金。

历史上类似事件屡见不鲜，最近的案例发生在2020年3月。彼时新冠疫情引发市场恐慌，美股在10日之内经历四轮熔断，美联储紧急降息并推出“无限QE”，但黄金价格仍大幅下跌。在此背景下，黄金当年从1700美元跌至1400美元左右，美元指数逆势上涨，从95一度冲高至103。与当前的情况非常相似。

再次，黄金市场本就积累了大量投机资金。央行购金是本轮金价走高的主要推手，同时也吸引到大量私人资金跟进。这造成了市场交易结构的扭曲，投机情绪主导资金流向，稍有风吹草动就会出现大跌。

2022年2月，美国冻结俄罗斯约3000亿美元的海外资产，部分用于向乌克兰提供战争贷款。此举被看作是美元信用的变相违约，各国政府意识到货币武器化的风险攀升，急需推进外储多元化，开始增加黄金购买量，“鸡蛋不能放在同一个篮子里”。

自此以后，大量投机资金涌入黄金市场，推动COMEX黄金非商业淨多头头寸持续处于高位水平。当流动性预期出现反转，拥挤的多头仓位极易触发踩踏，加深金价跌幅。这种情绪驱动、波动加剧的行情，近年在加密资产的价格上经常能见到。

“乱世黄金”说法，过去一直被当作唱好金价的理据，其实殊不知，黄金最大的价值在于变现。